“彈彈彈，彈走魚(yú)尾紋”，成立于2000年的廣東丸美生物技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“丸美生物”）憑借廣告詞家喻戶曉。2014年6月19日，丸美生物首次遞交招股書(shū)，殊不知，卻因經(jīng)銷(xiāo)模式、產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題耗時(shí)五年、歷經(jīng)兩次失敗才獲得批文。

　　6月17日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布公告稱，近日，按法定程序核準(zhǔn)了丸美生物的首發(fā)申請(qǐng)。上述企業(yè)及其承銷(xiāo)商將分別與交易所協(xié)商確定發(fā)行日程，并陸續(xù)刊登招股文件。對(duì)于丸美生物來(lái)說(shuō)，歷時(shí)五年的IPO長(zhǎng)跑，已經(jīng)進(jìn)入了新的賽道。丸美生物是否會(huì)成為第二個(gè)珀萊雅，成功打破日化企業(yè)“上市即疲軟”的魔咒？

 

　　“命運(yùn)多舛”的IPO之路：踩雷正中珠江，募資金額大幅縮水

　　公開(kāi)資料顯示，丸美生物成立于2000年，實(shí)際上屬于“夫妻檔”創(chuàng)業(yè)。該公司創(chuàng)始人孫懷慶和王曉蒲夫婦通過(guò)主打眼霜品牌和請(qǐng)魯豫、彭于晏、周迅等明星的代言，為市場(chǎng)所熟知。除了“丸美”外，丸美生物還擁有“春紀(jì)”和“戀火”兩個(gè)品牌。丸美生物的上市之路前后歷時(shí)五年。2014年6月19日，丸美生物第一次向證監(jiān)會(huì)遞交IPO申報(bào)材料。排隊(duì)兩年多后，丸美生物于2016年11月16日上會(huì)接受大考，但經(jīng)過(guò)審核之后，丸美生物IPO申請(qǐng)?jiān)獾阶C監(jiān)會(huì)發(fā)審委否決。2017年7月，丸美生物重振旗鼓，再度披露招股書(shū)，但依然沒(méi)能如愿過(guò)會(huì)。根據(jù)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)信息，證監(jiān)會(huì)原定于在2018年7月31日召開(kāi)的第十七屆發(fā)審委2018年第113次發(fā)審委會(huì)議上對(duì)丸美生物進(jìn)行IPO審核，但因丸美生物尚有相關(guān)事項(xiàng)需要進(jìn)一步核查，證監(jiān)會(huì)決定取消丸美生物發(fā)行申報(bào)文件的審核。在經(jīng)歷了兩次波折后，丸美生物終于于今年4月底闖關(guān)成功。記者發(fā)現(xiàn)，丸美生物于2017年6月再次報(bào)送招股說(shuō)明書(shū)時(shí)，出現(xiàn)了明顯變化：募集資金從14.04億元大幅壓低至5.84億元，保薦機(jī)構(gòu)由國(guó)信證券變更為中信證券。然而，過(guò)會(huì)后不久，丸美生物的審計(jì)機(jī)構(gòu)正中珠江便被立案調(diào)查。公開(kāi)資料顯示，2018年10月，財(cái)政部披露會(huì)計(jì)監(jiān)督檢查處理情況并點(diǎn)名27家企業(yè)，正中珠江“榜上有名”。在檢查中，正中珠江在執(zhí)業(yè)質(zhì)量、質(zhì)量控制、財(cái)務(wù)管理和會(huì)計(jì)核算等方面被財(cái)政部下達(dá)整改通知書(shū)。2019年5月9日，正中珠江因涉嫌違反證券相關(guān)法律法規(guī)，被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。值得注意的是，2014年7月至2017年10月，丸美生物在三年零三個(gè)月的時(shí)間里，5度決議現(xiàn)金分紅，合計(jì)分紅5.9億元，超過(guò)丸美生物IPO募資金額5.84億。

 

　　成敗皆蕭何：經(jīng)銷(xiāo)模式是否涉嫌傳銷(xiāo)？

　　最新一次的招股書(shū)顯示，2015-2017年，丸美生物營(yíng)收分別為11.91億元、12.08億元、13.52億元，凈利潤(rùn)分別是2.81億元、2.32億元、3.06億元。此外，2014年到2017年1-6月，丸美生物銷(xiāo)售毛利率分別為74.88%、68.66%、67.67%、68.73%，同行均值分別為58.45%、59.66%、60.23%、64.22%。招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，丸美生物產(chǎn)品銷(xiāo)售主要以經(jīng)銷(xiāo)模式為主。2015-2017年，公司經(jīng)銷(xiāo)收入分別為10.96億元、10.63億元和11.70億元，占當(dāng)年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的92.02%、87.99%和86.54%。截至2017年12月31日，公司正在合作的簽約經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量為202家，登記在冊(cè)的終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量超過(guò)14000家。此外，直營(yíng)模式下的電子商務(wù)平臺(tái)銷(xiāo)售額在2017年僅占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的11.37%。綜合來(lái)看，得益上述經(jīng)銷(xiāo)模式，丸美生物業(yè)績(jī)、毛利率等表現(xiàn)均較為出色。成也蕭何，敗也蕭何。細(xì)究丸美生物的IPO路徑，命途多舛的一個(gè)重要考量即是其銷(xiāo)售模式。當(dāng)時(shí)，發(fā)審會(huì)對(duì)丸美生物園存在兩方面的質(zhì)疑。一方面是對(duì)其經(jīng)銷(xiāo)模式的質(zhì)疑，發(fā)審會(huì)下發(fā)問(wèn)詢并要求說(shuō)明發(fā)行人經(jīng)銷(xiāo)的具體模式、發(fā)行人對(duì)經(jīng)銷(xiāo)的相關(guān)內(nèi)部控制制度及執(zhí)行情況；另一方面，發(fā)審會(huì)向保薦代表人提出問(wèn)詢，主要問(wèn)題包括將發(fā)行人經(jīng)銷(xiāo)和直銷(xiāo)兩種銷(xiāo)售模式與傳銷(xiāo)進(jìn)行對(duì)比分析，發(fā)行人及其經(jīng)銷(xiāo)商是否涉嫌從事傳銷(xiāo)和涉嫌違反《禁止傳銷(xiāo)條例》的相關(guān)規(guī)定。有業(yè)內(nèi)人士表示，丸美生物的經(jīng)銷(xiāo)模式備受關(guān)注，該公司首次IPO被否的主要原因不僅跟經(jīng)銷(xiāo)模式有關(guān)，可能也跟最初的營(yíng)銷(xiāo)模式類似傳銷(xiāo)有關(guān)。據(jù)披露，未來(lái)丸美生物的銷(xiāo)售模式仍以經(jīng)銷(xiāo)為主，直營(yíng)和代銷(xiāo)為輔。對(duì)于丸美生物當(dāng)前是否仍存在直銷(xiāo)的模式，在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中是否涉嫌傳銷(xiāo)，記者致電丸美生物，截至發(fā)稿未有人接聽(tīng)。目前，從成功闖關(guān)IPO結(jié)果來(lái)看，丸美生物已經(jīng)規(guī)避了經(jīng)銷(xiāo)甚至傳銷(xiāo)問(wèn)題，但是其經(jīng)營(yíng)模式仍存較大風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝表示：“國(guó)內(nèi)規(guī)模較大的化妝品公司大多采用經(jīng)銷(xiāo)商模式。這一模式好處顯而易見(jiàn)，可沖高業(yè)績(jī)。但不少品牌公司為沖業(yè)績(jī)，經(jīng)常會(huì)給經(jīng)銷(xiāo)商壓貨。產(chǎn)品堆在經(jīng)銷(xiāo)商倉(cāng)庫(kù)里，導(dǎo)致無(wú)法統(tǒng)計(jì)企業(yè)最終的銷(xiāo)售情況。再加上這些傳統(tǒng)日化經(jīng)銷(xiāo)商在財(cái)報(bào)稅收上并不規(guī)范，在監(jiān)管部門(mén)看來(lái)都存在重大不確定風(fēng)險(xiǎn)。”記者注意到，丸美生物招股書(shū)稱，公司采用先收款后發(fā)貨的銷(xiāo)售方式，預(yù)收款項(xiàng)主要為預(yù)收經(jīng)銷(xiāo)商的貨款。2015年末、2016年末和2017年末，丸美生物預(yù)收款項(xiàng)余額分別為2.98億元、2.30億元、2.0億元。丸美生物近3年連年下滑的不只預(yù)收款，還包括員工人數(shù)。2015年-2017年，丸美生物員工人數(shù)分別為960人、897人、855人。

 

　　巨額廣告、低價(jià)研發(fā)，產(chǎn)品屢次陷“質(zhì)量門(mén)”，二股東明確表示將減持

　　“彈彈彈，彈走魚(yú)尾紋”，這則廣告令丸美品牌家喻戶曉。為促進(jìn)旗下各系列產(chǎn)品銷(xiāo)售，丸美生物每年斥資3億元左右打廣告，高企的廣告營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)甚至高過(guò)了同期利潤(rùn)。最新招股書(shū)顯示，2015-2017年，丸美生物用于廣告宣傳類的費(fèi)用支出分別為3.12億元、3.38億元和2.90億元，占公司銷(xiāo)售費(fèi)用的比例分別為74.40%、71.58%和62.12%。公司廣告宣傳費(fèi)用金額較大，占比較高。與此同時(shí)，丸美生物在研發(fā)方面的投入?yún)s相對(duì)較低。最新招股書(shū)顯示，2015年-2017年，丸美生物的研發(fā)費(fèi)用支出分別為2307.18萬(wàn)元，2479.57萬(wàn)元和2829.62萬(wàn)元，2015年-2017年的研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重分別為1.94%、2.05%和2.09%。一位在券商從事日化板塊的人士表示：“目前，化妝品公司對(duì)邀請(qǐng)明星代言樂(lè)此不疲，在跨國(guó)公司占據(jù)化妝品市場(chǎng)制高點(diǎn)的背景下，本土化妝品想通過(guò)廣告宣傳來(lái)獲取一席之地可謂困難重重。要想實(shí)現(xiàn)真正的突圍，還是應(yīng)該加強(qiáng)自身產(chǎn)品的質(zhì)量建設(shè)。”值得注意的是，2018年7月30日，證監(jiān)會(huì)臨時(shí)取消了對(duì)該公司發(fā)行申報(bào)文件的審核。當(dāng)時(shí)發(fā)布公告稱，廣東丸美生物技術(shù)股份有限公司尚有相關(guān)事項(xiàng)需要進(jìn)一步核查。有證券從業(yè)者彼時(shí)指出，證監(jiān)會(huì)臨時(shí)取消對(duì)丸美生物的發(fā)行審核，或系多次瞞報(bào)產(chǎn)品不合格有關(guān)。2016年8月至9月，根據(jù)國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局發(fā)布的通告顯示，丸美生物多個(gè)批次防曬類化妝品實(shí)際檢出防曬劑成分與產(chǎn)品批件及標(biāo)識(shí)成分不符，主要產(chǎn)品包括丸美生產(chǎn)的春紀(jì)美白防曬乳、丸美激白防曬精華隔離乳、丸美防曬精華隔離乳等7批次產(chǎn)品。值得注意的是，丸美生物在2016年10月14日提交的招股說(shuō)明書(shū)中，未對(duì)國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局《通告》的產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題進(jìn)行披露。2017年9月，國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局發(fā)布了“關(guān)于24批次防曬類化妝品不合格”的通告，其中丸美生物的春紀(jì)美白防曬乳被指出涉嫌假冒產(chǎn)品。同年11月，國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局再次發(fā)布“關(guān)于20批次防曬類化妝品不合格”的通告，丸美生物生產(chǎn)的丸美激白防曬精華隔離乳和丸美嫩白防曬乳，被當(dāng)?shù)厥称匪幤繁O(jiān)管部門(mén)現(xiàn)場(chǎng)核查，被鑒定為假冒產(chǎn)品。此外，在丸美生物披露的招股書(shū)中，本次發(fā)行前持有公司股份的股東共有3名，分別為孫懷慶、王曉蒲和LCapitalGuangzhouBeautyLtd.，分別持有公司81%、9%和10%的股份。在招股說(shuō)明書(shū)中，二股東LCapitalGuangzhouBeautyLtd.明確表示會(huì)在鎖定期滿后24個(gè)月內(nèi)做出減持該解除鎖定部分60%到100%的公司股份。